«اعتماد» يك بازار نوظهور را بررسي مي‌كند
فرصت‌هاي توسعه بازار بدهي در ايران
محمد ارغوان| با وجود پيشرفت بازارهاي مالي در جهان و نقش آن در تامين مالي بنگاه‌هاي اقتصادي اقتصاد ايران به‌شدت بانك‌محور است و حجم بالايي از نقدينگي در نظام بانكي قرار دارد. در عين حال نظام بانكي در كشور با بحران‌هاي پيچيده‌اي دست و پنجه نرم مي‌كند. اين مشكلات موجب شده است بانك‌ها نتوانند تقاضاي وسيع بنگاه‌هاي اقتصادي را تامين كنند. بازار سرمايه و ابزار‌هاي مالي آن در كشورهاي توسعه‌يافته نقش اصلي را در تامين سرمايه بنگاه‌ها ايفا مي‌كنند همچنين بازار سرمايه بستري مناسب براي خريد و فروش اوراق مالكيت و اوراق بدهي است. بازار سرمايه براي عملكرد اقتصاد امري حياتي است. بازار بدهي يكي از اركان بازار سرمايه است كه هدف آن ايجاد مكانيزمي براي تامين سرمايه‌هاي كوتاه‌مدت، ميان‌مدت و بلندمدت است. بازار بدهي يا اوراق قرضه بازاري است كه در آن برگه‌هاي بدهي (قرضه) يا اسناد با مبلغ سود ثابت داد و ستد مي‌شوند. بازارهاي بدهي، براي تامين مالي شركت‌هاي بزرگ و با حجم دارايي‌هاي فيزيكي بالا مناسب‌ترين گزينه هستند. دليل تمايز اين بازارها، امكان استفاده از دارايي‌هاي ملموس و فيزيكي به عنوان وثيقه است كه در تامين مالي چه از طريق بازار بدهي و چه از طريق نظام بانكي نقش مهمي دارد و از اين جهت، وجه مشترك بازار بدهي و نظام بانكي است. توسعه بازار بدهي به عنوان يكي از اركان نظام مالي كشور نقش مهمي در بهبود تخصيص منابع سرمايه‌گذاري و حل معضل تنگناي اعتباري دارد. بازار بدهي (debt market) يكي از نوظهورترين بازارهاي مالي است كه در اقتصاد كشورهاي مختلف در حال توسعه روزافزون است. همان‌طور كه از نام اين بازار مشخص است، انتشار اوراق بدهي وسيله‌اي براي تامين مالي شركت‌ها به واسطه ايجاد بدهي است. اين روش نوين تامين مالي باعث شد تا چرخش پول در اقتصاد با سرعت و سهولت بيشتري انجام شود، بدون آنكه اثر تورمي زيادي داشته باشد.
بازار بدهي در ايران
ارزش بازار بدهي به 60.5 هزار ميليارد تومان رسيده است. انتشار اوراق‌ها موجب شده اين بازار جايگاه خاصي را در بازارها به دست آورد. در چند ماه اخير كه شاخص كل بورس تهران به دلايل مختلف افت كرده است، بهاي اوراق خزانه افزايش يافته و اين روند صعودي تاكنون ادامه يافته است. در چند روز اخير به دليل كاهش نرخ نفت و تهديد‌هاي امريكا در مورد تحريم‌ها باعث نگراني در بورس تهران شده است و سرمايه‌هاي خرد از بازار خارج شده و همزمان معاملات اوراق خزانه گسترش يافته و در پي تقاضا براي خريد آن قيمت آن نيز افزايش يافته است و به اين ترتيب نرخ بازده اسناد خزانه نرخ نزولي را در پيش گرفته است. در اين دو ماهه كه شاخص كل بورس افت كرده است، نرخ بازده اوراق خزانه نيز از ارقام بالاي 28درصد به زير 24درصد نزول پيدا كرده است. باتوجه به رابطه معكوس نرخ بازدهي بازار سرمايه و قيمت اوراق خزانه، به نظر مي‌رسد آنچه نرخ سود در بازار بدهي را تحت فشار قرار داده است، افزايش تقاضاي اوراق بدهي و حركت سرمايه به پناهگاه‌هاي امن بوده است. پس مي‌توان چنين تعبير كرد كه با تشديد ريسك‌هاي محيطي نرخ بازدهي در دو بازار سهام و بدهي كاهش يافته است. مي‌توان اين‌گونه تحليل كرد كه رابطه‌اي كه بين نرخ تورم و نرخ اوراق بدهي وجود دارد، ارتباط مستقيمي است در صورتي كه نرخ تورم افزايش يابد نرخ اوراق بدهي نيز افزايش مي‌يابد و برعكس.
با وجود اين اوراق بدهي باتوجه به رقم بالاي بدهي‌هاي نهاد‌هاي دولتي مي‌تواند ابزار مناسبي در جهت حل مسائل نهاد‌ها و در عين حال روشي به منظور عمق‌بخشي به اقتصاد ايران باشد. به طور كلي زماني كه درآمد‌هاي شخصي پاسخگوي بدهي‌ها نباشد شركت‌ها از بدهي‌هاي خود استفاده مي‌كنند. دولت‌ها نيز زماني كه از درآمد‌هاي‌شان كه ناشي از فروش نفت، ماليات و عوارض است پاسخگوي بدهي‌ها نباشند، از طريق انتشار اوراق بدهي اقدام به تامين مالي مي‌كنند؛ اين‌گونه فعاليت‌ها در تمام كشور‌ها انجام مي‌شود.
محمدرضا مايلي كارشناس بازار سرمايه به «اعتماد» مي‌گويد: در سال‌هاي اخير بازار بدهي در ايران تقويت شده است كه اين امر مي‌تواند اين امكان را فراهم كند كه دولت به ابزار‌هاي بدهي روي آورد. در سال‌هاي گذشته دولت با استفاده از اوراق مشاركت تامين مالي مي‌كرد اما در سال‌هاي اخير به اسناد خزانه و انواع اوراق اجاره روي آورده كه موجب شده عمق اين بازار افزايش يابد. البته اين بازار جاي پيشرفت دارد و گسترش آن تاثير زيادي در پيشرفت اقتصاد دارد. البته بايد توجه داشت كه بازار بدهي به الزامات و مقدماتي بنيادي به منظور رشد بيشتر نياز دارد. دولت بايد قبل از اينكه از ابزار بدهي استفاده كند پيش‌فرض‌هايي را درنظر بگيرد. اولين پيش‌فرض اين است كه دولت اين اوراق را براي مصرفي عرضه كند كه اين مصارف در سال‌هاي بعد باعث به وجود آمدن جريان‌هاي نقد شود يا از ساير محل‌ها بتوان اين جريان وجوه نقد را ايجاد كرد. مايلي مي‌گويد: دولت بايد از محل اين وجوهات بتواند بازپرداخت اين اوراق را پرداخت كند و اگر دولت نتواند اين كار را انجام دهد و از اين درآمد‌ها نتواند اين اوراق را بازپرداخت كند، مشكلات دوبرابر مي‌شود. محمدرضا مايلي در تشريح مقدمات انتشار اوراق بدهي مي‌گويد: پيش‌فرض ديگر نرخ‌گذاري اين اوراق كه شامل نرخ سود و نرخ تنزيل اين اوراق مي‌شود، بسيار در سياست بازار آزاد مهم است؛ دولت با نرخ‌هايي كه روي اين اوراق مي‌گذارد و انتشار مي‌دهد، به‌شدت بر شبكه‌هاي بانكي و ديگر اوراق منتشره از طرف دولت تاثير مي‌گذارد. در نتيجه نحوه قيمت‌گذاري و زمان سررسيد اين اوراق بر بسياري از معادلات ديگر اثرگذار خواهد بود.
مايلي با تاكيد بر نوع اهداف انتشار اوراق مي‌گويد: در مورد انتشار اين اوراق مهم‌ترين مساله اين است كه هدف از انتشار اين اوراق چيست و براي چه مصرفي انتشار پيدا مي‌كند. اوراق بدهي بايد با نرخ‌هايي وارد بازار شود و انتشار پيدا كند كه تقارن نرخ‌ها در بازار بدهي را برهم نزند در بازار بدهي كه بانك‌ها، شركت‌ها و ناشران فعاليت مي‌كنند.
مايلي در توضيح جايگاه بازار بدهي در اقتصاد ايران مي‌گويد: بازار بدهي در ايران بسيار كوچك و نوظهور است و همين ايجاد شدن اين بازار در ايران اتفاق بزرگي است و فرصت‌هاي بسياري براي ارتقاي آن وجود دارد. اين امر البته احتياج به برنامه‌ريزي بلندمدت و احتياج به فكر كردن در تمامي جوانب دارد. دولت بايد به ميزاني اوراق بدهي را انتشار دهد كه در سال‌هاي آينده توان بازپرداخت آن را داشته باشد. رشد 6درصد بازار بدهي در سال 97 نشانه‌اي است مبني بر اينكه بازار بدهي در چند سال آينده مي‌تواند گسترش زيادي پيدا كند.